旭阳2021年股东净利创历史新高达人民币26.13亿元，中泰中国同比增58.1%，国际港元受到顺日信泽收购项目及苯乙烯产能有机增长带来的维持可持续增量盈利所带动。但受到2021年4季度中国限电危机时期焦炭焦煤价差收窄冲击，旭阳2021年毛利率同比降1.9个百分点至14.4%——旭阳焦炭焦煤月均价差由2021年1-10月的买评人民币742-1，179元/吨降至年底11-12月的中泰中国人民币339-485元/吨。随着国内外钢厂需求强劲推升年迄今焦炭价格多轮提涨，国际港元最艰难的维持情况已经过去，我们认为旭阳2022年3月焦炭焦煤平均价差已回升至人民币800元/吨以上。旭阳

管理层表示盈利仍有望增长，买评主要考虑到1）中国焦化行业盈利前景在减碳以及俄乌冲突后供应受到冲击的中泰中国背景下较为稳健，以及2）公司的国际港元焦炭和己内酰胺产能计划于2022-2023年进一步扩充、对供应商及客户议价能力逐步提升、维持贸易及运营托管业务蓬勃发展，旭阳以及自2022年起推行多项控本降费措施。买评我们预测2022-2024年间盈利年复合增长率达33.7%，主要体现了旭阳产能扩张计划的预期结果，同时假设预测期内公司各业务板块毛利率保持在2021年水平。

维持“买入”，目标价6.00港元。我们的目标价对应6.0倍2022年市盈率，而香港上市一体化煤炭公司目前估值在4.1倍至7.6倍2022年市盈率。